发布者：豫章律师事务所 2019-10-18
资本律师带你玩——让没钱的变有钱，有钱的更有钱（智慧并购）
作者：孙玉婷律师 江西豫章律师事务所
通 常
企业经营都可以分为以下三个层次
小虾米们都在利润池里蹦跶，忙得焦头烂额，也就三瓜两枣；大鱼儿都在资产湖里遨游，平台大了，游的好收益就好；真正的大咖们早就在资本的海洋里释放洪荒之力，掀起一浪高过一浪的热潮了！
一、并购的动机
（一）财务性动机
多元化投资组合，降低投资风险——"不把所有的鸡蛋放在一个篮子里"；
扩大生产经营规模，改善企业财务状况——"芝麻开花节节高"；
节税收益——"想成为下一个默多克么？"
世界媒体大王鲁帕特.默多克在英国的主要控股公司——新闻投资公司，在1988-1998年的十年中共获利14亿英镑，但其在英国缴纳的公司所得税净额竟然为0英镑！是的，你没有看错！就是0英镑！他正是靠着独特的并购扩张和合法避税手段，创造了超额利润。
（二）非财务性动机
提高企业发展速度——买公司当然比建公司快啦！
实现协同效应——实现规模经济效应，迅速成为行业老大！
——消除竞争力量，把对手买下来就没有对手了！
——实现优势互补，缺啥买啥就补啥，再也不用担心企业的短板了！
二、并购的常见种类
（一）先礼后兵式：善意并购&敌意并购
➤善意并购：双方友好协商的并购
优点：有利于降低并购风险和额外支出。
缺点：要牺牲部分利益换取被并购企业的合作。
➤ 敌意并购：友好协商不成，强行并购对方。措施：
1、获取委托投票权（从内部分化瓦解对方）；
2、高价收购被并购企业的股票（51%）。
（二）各取所需式：承担债务式并购&现金购买式并购&股权交易式并购
承担债务式并购：当被并购企业资不抵债或资产等于债务时使用；可减少在并购中的现金支出，但有可能影响自身资本结构。
现金购买式并购：现金购买对方的资产或股权；会加大并购中的现金支出，但一般不会影响自身的资本结构。
股权交易式并购：用股权换取对方的资产或股权；虽然可以减少并购中的现金支出，但会稀释自身股权结构。
（三）以小搏大式：杠杆并购&非杠杆并购
杠杆并购：利用对方资产的经营收入来支付并购价款，或作为支付的担保，之后靠对方来偿还贷款。（用别人的钱赚自己的钱~）
非杠杆并购：不用对方资产的经营收入来支付并购价款或作为支付的担保，而靠自己偿还贷款来完成。（用自己的钱赚自己的钱~）
小编我最喜欢杠杆并购啦！1988年的11月，RJR Nabisco与Kohlberg Kravis Roberts & Co. (KKR)签定合并协议，合并过程到1989年4月完成，金额达到了250亿美元，是当时美国历史上最大的收购案。
完成这场收购案的就是大神亨利.克莱斯，这场收购案的收购价高达250亿美元，但克莱斯自身动用的资金仅1500万美元，其余99.94%的资金都是靠发行垃圾债券筹得，典型的杠杆收购啦！
三、并购的一般程序
第一步：选择目标企业（高级管理人员+财务顾问）
第二步：评价并购战略（重点：必要性+可行性）
第三步：目标企业股价（确定并购成本）
第四步：制定并购计划（确定融资渠道、出资方式和实施进度）
第五步：实施并购计划（股东大会和董事会的通过）
第六步：整合目标企业（并购后的管理）
第七步：并购活动的评价（事后评价、反馈信息）
四、目标企业的选择
（一）应考虑的战略因素
一看投资环境是否良好。这个很重要，如果当地经济环境、政治环境、法律环境都不好，还是不要去了，以防有去无回啊！
二看行业是否相同或相近。可以向前并购、向后并购，为市场提供"一条龙"服务，为自身创造"一条龙"收益。
三看规模大小是否适中，防止消化不良带来"拖垮"后果。
四看可利用价值的大小，能否与互联网、金融结合。如：上天的企业（猪八戒网）；入地的企业（红领）；天地合一的企业（阿里）。
（二）对被并购企业的评估
➤ 收益分析法
1、传统的短期分析
指标：市盈率（P/E=股票价格/每股收益）
2、以未来收益为评估基础的评估方法
预测可以长期保持的未来的净收益×资本化率
➤资本资产定价模型（CAPM模型）
注：非上市企业不能用此方法评估价值。
➤现金流折现法（DCF）
此种方法同时适用于上市公司和非上市公司，也是目前最科学、最成熟的评估方法。
主要对目标企业的两大部分折现：
（1）各年预计的现金流量：可用年金折现计算
（2）跨年度的现金流量：可用终值折现计算
五、并购的规划
（一）资金筹措方式：内部筹资&外部融资
内部筹资——留存收益
外部融资——增资扩股
——股权置换
——金融机构信贷
——卖方融资
——发行企业债券（债券利息可税前扣除；可避免股东控制权稀释问题）
（二）杠杆收购： LBO ；MBO； ESOP；Junk Bond
LBO的英文是Leveraged Buyout，即"杠杆收购"。杠杆收购是一种利用高负债融资，购买目标公司的股份，以达到控制、重组该目标公司目的，并从中获得超过正常收益回报的有效金融工具。杠杆收购可以创造多赢的局面：老股东可以出售他们手中的股权套现，新股东举借债务，可以用相对低廉的价格（债务的利息费用可以抵扣税前利润，从而减少企业所得税）买下公司，而借钱给新股东的银行及债券购买者则多了一个安全的投资项目。
MBO是指运用杠杆收购的主体是目标公司的管理层或经理层，即管理层收购，是LBO的一种。
ESOP 是英文Employee Stock Ownership Plan的缩写，译为"员工持股计划"，指企业内部职工持股，它的含义是指企业内部职工通过一定的法定程序，有条件地拥有企业股份的企业制度。
Junk Bond，垃圾债券，在我国称为"高风险债券"，指信用评级甚低的企业所发行的债券，起源于美国。首创者迈克尔-米尔肯，被誉为"魔术师"、"垃圾债券之父"。
（三）决策分析：成本分析、风险分析、收益分析
（四）税务筹划：考虑纳税优惠的来源并尽力享受
可折旧资产的市场价值高于账面价值（并购企业可以比目标企业享受更大的折旧避税额）
将常规收益转化为资本收益（目标公司股东可避免缴纳红利的所得税）
净经营亏损及税务抵免递延（在连续的5年内可以抵扣所得税）
负债融资利息的税务抵免（利息费用可抵减当期税前利润）
资本性利得推迟转化为现金（我国不对资本利得征税）
六、小结
筹资方式：风险相同的情况下，首选债权筹资，资金成本小。如：银行存款、发行债券、融资租赁等。
出资方式：收益相同的情况下，首选免税并购，并购成本低。如：吸收合并、新设合并、相互持股合并、股权置换式合并等。
并购目标：首选有纳税优惠来源的企业。国家给的税收优惠，不享用就是傻！
